“這是價值事務(wù)所的第1341篇原創(chuàng)文章”
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前不久微創(chuàng)醫(yī)療再次發(fā)布公告，擬將微創(chuàng)心律分拆上市，這個分拆一旦完成便意味著，公司當下的幾大主營業(yè)務(wù)，除發(fā)家的冠脈業(yè)務(wù)外，就還剩骨科（2024年左右也會分拆）停留在公司內(nèi)部，其余都已分拆出去成為獨立運營的子公司。
除了心律管理將于香港上市獨立為微創(chuàng)心律外，公司的大動脈及外周血管介入業(yè)務(wù)為科創(chuàng)上市的心脈醫(yī)療，神經(jīng)介入業(yè)務(wù)為香港上市的微創(chuàng)腦科學(xué)，心臟瓣膜業(yè)務(wù)為香港上市的心通醫(yī)療，手術(shù)機器人業(yè)務(wù)為香港上市的微創(chuàng)機器人，心臟電生理業(yè)務(wù)為科創(chuàng)獨立上市的微電生理。
在2023的股東大會上，微創(chuàng)表示，總共會拆分12家公司獨立上市，目的是讓12個細分賽道（產(chǎn)業(yè)集群）里，每個板塊都有一家上市公司作為旗艦，旗下50多家子公司將通過入股、并購等形式融入這12家上市公司（下圖為微創(chuàng)醫(yī)療業(yè)務(wù)覆蓋的12個細分賽道）。
01
價值事務(wù)所業(yè)績拐點即將到來
在上一篇追蹤微創(chuàng)的文章中，所長就有講，2022年應(yīng)該是微創(chuàng)的業(yè)績大底。
首先，微創(chuàng)醫(yī)療當下的主營業(yè)務(wù)都屬于嚴肅醫(yī)療范疇，屬于需要住院動手術(shù)的業(yè)務(wù)，而這一大類在疫情期間其實受損非常嚴重，這點從大A各家醫(yī)院2022年糟糕的業(yè)績就能看出來（一方面時不時有封控，另一方面醫(yī)院要派人支援核酸等）。
其次，公司近幾年處于研發(fā)投入高峰期，2022年全年研發(fā)支出達4.20 億美金，同比增長 41%，旗下的幾個虧損大戶近期均處于研發(fā)投入最密集期，虧損都有較大幅度的擴大。微創(chuàng)機器人 2022 年虧損 1.69 億美金，相比2021年增加0.71億美金；心通醫(yī)療 2022 年虧損 0.66 億美金，相比2021年增加0.37億美金……
其三，冠脈支架這個曾經(jīng)的利潤中心（2019年能盈利一億多美元）被集采打殘，到2022基本已成為賺吆喝不賺錢的業(yè)務(wù)。
在上述三大不利因素的疊加下，微創(chuàng)2022全年收入 8.41 億美元，同比增長 15.6%（剔除匯率影響，按美元計則同比增長 8%），年內(nèi)虧損達 5.88 億美元，為歷史之最。
不過，即便“巨虧”，人家依然hold得住，其中最核心的原因就在于，虧損大戶基本都是獨立上市、獨立結(jié)算的，即便沒獨立的其他在孵化業(yè)務(wù)，也是早早就開始引進外部資本。典型如即將上市的微創(chuàng)心律，在本次擬分拆上市之前，便已完成三輪融資，其中C輪融資1.5億美元，由高瓴、微創(chuàng)共同領(lǐng)投，其他參與方還包括碧桂園創(chuàng)投、中金資本、易方達資本等明星機構(gòu)。
PS：從這也不難看出，對于微創(chuàng)，高瓴資本也是全面擁抱的，不僅大手筆參與微創(chuàng)本體，微創(chuàng)的各個兒子基本都有參與。
所以，雖然這些年微創(chuàng)越虧越多，但賬上的錢整體呈現(xiàn)出越來越多的奇特景象。
到2023年，盡管公司啥時候開始盈利還不清楚，但是虧損開始收窄的概率還是較大了。
首先，2023年再也沒有疫情封控，嚴肅醫(yī)療需求從2023年2月開始明顯回暖。下圖分別是麻藥企業(yè)和某醫(yī)療器械企業(yè)Q1的業(yè)績表現(xiàn)，見微知著，醫(yī)療的剛需場景確實復(fù)蘇非常明顯，而我們之前追蹤的愛爾眼科、國際醫(yī)學(xué)等醫(yī)療服務(wù)企業(yè)，2023Q1也交出了非常不錯的成績單。
微創(chuàng)當下貢獻營收最主要的三大核心業(yè)務(wù)受到疫情的影響都不小，2022年骨科、 心律管理、心血管介入三大業(yè)務(wù)的收入同比增長分別僅為 9.5%、3.5%、2.3%（剔除匯率影響），比起之前放緩明顯，就這樣的增長，都有不少是靠海外兜住的。
典型如冠脈支架，海外實現(xiàn)營收2540萬美元，同比增長60%，換句話說就是，國內(nèi)是負增長的。
而到2023，一方面，隨著終端醫(yī)療需求的復(fù)蘇，公司的三大核心業(yè)務(wù)需求量都會大大增加，另一方面，就要看公司自身的經(jīng)營了。
其中，冠脈支架2022年的集采續(xù)標結(jié)果是量價齊升，公司的火鳥2從590元漲價至730元，漲幅達23.73%，最重要的是，單位首年意向采購量從之前的24.79萬根提高至51.35萬根；火翠鳥也從之前的750元漲價至800元，漲幅達6.67%，單位首年意向采購量從之前的1.22萬根提升至6.77萬根。這漲出來的可以說都是純利潤，將在2023年得到兌現(xiàn)。
此外，公司的骨科產(chǎn)品在國內(nèi)屬于光腳（以往以供應(yīng)海外為主），2022年按集采中標量計算，公司的關(guān)節(jié)產(chǎn)品在國內(nèi)的市占率將由 0.6%提升至 3%，這一放量邏輯也將于2023年實現(xiàn)。
心律管理在2022年有首個國產(chǎn) MRI 兼容起搏器、首個國產(chǎn) ICD 獲批，在新品推動下，2023年的營收相比2022也應(yīng)該有較大漲幅。
除去三大營收貢獻最主要的業(yè)務(wù)外，即便有疫情影響，其他幾項業(yè)務(wù)增長都一個比一個亮眼，大動脈及外周介入、神經(jīng)介入、心臟瓣膜、手術(shù)機器人等板塊收入分別同比增長 31%、43%、25%、905% （剔除匯率影響）。
值得注意的是，公司的新興業(yè)務(wù)板塊在2022 年實現(xiàn)收入 2140萬美元，同比增長 1284.4%（剔除匯率影響），充分說明微創(chuàng)孵化的新興業(yè)務(wù)正在快速成熟。
根據(jù)2022年底微創(chuàng)的投資者交流披露，公司的產(chǎn)品線布局已經(jīng)很完善，后續(xù)研發(fā)投入會降低。
要知道，微創(chuàng)早在2001年便實現(xiàn)盈利，這么些年之所以一年虧得比一年多，最核心的原因就在于研發(fā)只投入不產(chǎn)出。自2021年起，微創(chuàng)過去的投入便逐步進入收獲期。下圖為雪球用戶整理，不難發(fā)現(xiàn)，微創(chuàng)布局的創(chuàng)新醫(yī)療器械在2021年迎來獲批高峰，2021年全年獲批12款（當年全國獲批上市的創(chuàng)新醫(yī)療器械一共才35款），2022年更是獲批17款（當年全國獲批上市的創(chuàng)新醫(yī)療器械一共才51款），相當于近兩年微創(chuàng)憑一己之力貢獻了中國三分之一的上市創(chuàng)新醫(yī)療器械。
因此，隨著兩大不利因素的消退疊加公司新業(yè)務(wù)放量，公司2023年的收入有望加速增長，利潤的虧損也有望大幅收窄。
02
價值事務(wù)所最后
總體而言，微創(chuàng)的技術(shù)實力、全球化實力、孵化新興業(yè)務(wù)能力、管線豐富度都堪稱國內(nèi)最佳，近幾年處于虧損狀態(tài)，一方面是研發(fā)的步子邁得比較大，另一方面是因為前期集采來得太急太猛，此外還有疫情對嚴肅醫(yī)療需求的不利影響，不過，這些因素在2023都將逐漸消退，期待微創(chuàng)在后續(xù)交出不錯的成績。
最后附上市場對微創(chuàng)醫(yī)療2023-2025年凈利潤一致預(yù)期：-3.23億、-2.45億、-1.2億（單位都是美元）。
(注：數(shù)據(jù)來自wind，僅做參考，且市場每分每秒都會有新的一致預(yù)期，利用市場一致預(yù)期需謹慎）
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